原标题:东方精工:北京中和谊资产评估有限公司关于深圳证券交易所《关于对广东东方精工科技股份有限公司重大资产出售的问询函》的回复
关于深圳证券交易所《关于对广东东方精工科技股份有限公司
重大资产出售的问询函》的回复
广东东方精工科技股份有限公司（以下简称“东方精工”、“公司”或“上市公司”）于2026年2月13日收到深圳证券交易所下发的《关于对广东东方精工科技股份有限公司重大资产出售的问询函》（并购重组问询函〔2026〕第3号）（以下简称“问询函”），北京中和谊资产评估有限公司（以下简称“中和谊”或“评估机构”）作为本次交易的评估机构，对《问询函》中有关问题进行了认真分析和核查，具体如下：
问题五
草案显示，Fosber集团评估方法为收益法和市场法，最终选取收益法评估结果作为评估结论，收益法评估下Fosber集团股东全部权益评估值为61,800.00万欧元，评估增值52,174.68万欧元，增值率为542.06%。Fosber亚洲选用收益法和资产基础法，最终选取收益法评估结果作为评估结论，收益法评估下Fosber亚洲股东全部权益价值为99,391.00万元，评估增值83,436.78万元，增值率为522.98%。Tiru?a亚洲评估方法选用收益法和资产基础法，最终选取收益法评估结果作为评估结论，收益法评估下Tiru?a亚洲股东全部权益价值为3,202.00万元，评估增值4,336.82万元，增值率为382.16%。
请你公司：
（1）Fosber亚洲、Tiru?a亚洲评估方法选用收益法和资产基础法，Fosber集团评估方法选用收益法和市场法的具体原因及合理性。
（2）说明交易标的采用收益法评估的重要估值参数的预测依据、合理性和评估增值率，预测期数据与交易标的报告期数据是否存在较大差异，如是，请逐项分析差异原因及合理性。
（3）说明交易标的采用市场法评估的价值比率选取理由，调整因素和流动性折扣的测算过程，并结合交易标的所处行业、市场情况、价值影响因素、资产规模等，说明可比对象的选取是否合理。
（4）根据《26号格式准则》第二十四条规定，补充披露重要子公司的评估情况（如适用）。
请独立财务顾问、资产评估机构对上述事项进行核查并发表明确意见。
回复：
一、Fosber亚洲、Tiru?a亚洲评估方法选用收益法和资产基础法，Fosber集团评估方法选用收益法和市场法的具体原因及合理性
（一）评估方法概述
资产评估基本方法通常包括资产基础法、收益法和市场法：
资产基础法：是指以被评估单位评估基准日的资产负债表为基础，合理评估企业表内及可识别的表外各项资产、负债价值，确定评估对象价值的评估方法；收益法：是指将预期收益资本化或者折现，确定评估对象价值的评估方法。
市场法：是指将评估对象与可比上市公司或者可比交易案例进行比较，确定评估对象价值的评估方法。
（二）标的公司均选取收益法的原因及合理性
本次评估中，Fosber集团、Fosber亚洲和Tiru?a亚洲三家标的公司均具有独立的获利能力，且管理层均提供了预测期间的盈利预测数据。根据企业历史经营数据及内外部环境，能够合理预计其未来盈利水平，且未来收益与风险可以合理量化。因此，三家标的公司均适用收益法。
（三）Fosber亚洲及Tiru?a亚洲选用资产基础法而未选用市场法的原因及合理性
Fosber亚洲及Tiru?a亚洲于评估基准日的各项资产、负债权属清晰，可以收集到满足要求的资料进行全面清查和评估，具备采用资产基础法的条件。
由于国内公开交易市场及上市公司中，难以找到足够数量在业务结构、企业规模及成长阶段等方面与该两家公司相类似的可比企业或交易案例，不具备使用市场法的条件。
综上，本次Fosber亚洲及Tiru?a亚洲选用资产基础法，未选取市场法。
（四）Fosber集团选用市场法而未选用资产基础法的原因
Fosber集团主要经营地位于欧洲和美国，当地资本市场较为活跃，且能找到多家业务结构相似的可比上市公司，具备采用市场法的条件。
Fosber集团历史悠久，在意大利、西班牙及美国等国家和地区均有生产经营，其多年积累的技术及研发团队优势、客户资源、服务能力等众多无形资源难以逐一识别和量化反映。资产基础法是对被评估单位各项资产及负债的简单加总，难以体现Fosber集团整体价值，且各国家和地区相关资产的现行市场价格难以取得，故本次评估不选用资产基础法。
综上，本次Fosber集团评估方法为收益法和市场法。
二、说明交易标的采用收益法评估的重要估值参数的预测依据、合理性和评估增值率，预测期数据与交易标的报告期数据是否存在较大差异，如是，请逐项分析差异原因及合理性
（一）Fosber集团
1、收益法的评估增值率
评估基准日，Fosber集团的账面价值为9,625.32万欧元，股东全部权益评估值为61,800.00万欧元，评估增值52,174.68万欧元，评估增值率为542.06%。
2、评估重要估值参数的预测依据、合理性
（1）营业收入
Fosber集团预测期的收入主要来源为生产和销售瓦楞纸板设备整线和单机、配件以及售后服务。未来，Fosber集团计划深度开拓销售市场、提高市场占有率。Fosber集团报告期营业收入与预测期营业收入情况如下：
单位：亿欧元
注：为测算复合增长率数据更具对比性，将2025年7-12月预测数据并入报告期内计算，下同。
根据BCG测算，2024年至2029年，全球瓦线市场规模将达到31亿欧元，复合增长率为6%。2023年至2025年，Fosber集团营业收入历史复合增长率为2.07%。预测期内，Fosber集团营业收入复合增长率为5.47%，高于最近三年营收复合增长率，并与行业复合增长率接近，营业收入预测具有合理性。
（2）毛利率
报告期内，Fosber集团营业收入、营业成本和毛利率的情况如下：
单位：万欧元
| 项目 营业收入 营业成本 毛利率 | 2023年 | 2024年 | 2025年1-6月 | 平均毛利率 |
| 38,168.33 | 38,513.67 | 15,399.62 | - | |
| 28,990.18 | 27,323.30 | 10,529.34 | - | |
| 24.05% | 29.06% | 31.63% | 28.24% |
预测期， 集团的营业收入、营业成本和毛利率的情况如下：
单位：万欧元
| 项目 营业收入 营业成本 毛利率 | 预测期 | |||||
| 2025年7-12月 | 2026年 | 2027年 | 2028年 | 2029年 | 稳定期 | |
| 24,350.00 | 42,130.00 | 45,490.00 | 49,130.00 | 52,070.00 | 52,070.00 | |
| 17,150.92 | 29,898.11 | 32,092.14 | 34,402.88 | 36,527.00 | 36,703.66 | |
| 29.56% | 29.03% | 29.45% | 29.98% | 29.85% | 29.51% |
3
（）期间费用
报告期内，Fosber集团的期间费用及费用率情况如下：
单位：万欧元
| 项目 销售费用 销售费用率 管理费用 管理费用率 研发费用 研发费用率 | 2023年 | 2024年 | 2025年1-6月 | 平均费率 |
| 1,060.33 | 1,158.90 | 489.17 | - | |
| 2.78% | 3.01% | 3.18% | 2.99% | |
| 2,146.54 | 2,271.61 | 1,249.34 | - | |
| 5.62% | 5.90% | 8.11% | 6.54% | |
| 369.23 | 365.50 | 185.11 | - | |
| 0.97% | 0.95% | 1.20% | 1.04% |
单位：万欧元
| 项目 销售费用 销售费用率 | 未来预测 | ||||||
| 2025年 7-12月 | 2026年 | 2027年 | 2028年 | 2029年 | 稳定期 | 平均费率 | |
| 717.90 | 1,250.17 | 1,343.98 | 1,445.47 | 1,529.86 | 1,531.18 | - | |
| 2.95% | 2.97% | 2.95% | 2.94% | 2.94% | 2.94% | 2.95% | |
| 项目 管理费用 管理费用率 研发费用 研发费用率 | 未来预测 | ||||||
| 2025年 7-12月 | 2026年 | 2027年 | 2028年 | 2029年 | 稳定期 | 平均费率 | |
| 1,402.54 | 2,686.15 | 2,699.22 | 2,708.84 | 2,800.15 | 2,846.31 | - | |
| 5.76% | 6.38% | 5.93% | 5.51% | 5.38% | 5.47% | 5.74% | |
| 213.69 | 402.75 | 406.73 | 410.76 | 414.82 | 414.82 | - | |
| 0.88% | 0.96% | 0.89% | 0.84% | 0.80% | 0.80% | 0.86% |
（4）折现率
1）无风险收益率的确定
国债收益率通常被认为是无风险的，因为持有该债权到期不能兑付的风险很小，可以忽略不计。根据标普S&PCapitalIQ（以下简称“CapitalIQ”）数据库，30年期意大利国债收益率为4.26%，本次评估以4.26%作为无风险收益率。
2）权益系统风险系数的确定
被评估单位的权益系统风险系数计算公式如下：
? ? ? ?
β ?1 ?1 ?t ?DE ?β
L U
式中：
β
L
：有财务杠杆的权益的系统风险系数；
β
U
：无财务杠杆的权益的系统风险系数；
t
：被评估单位的所得税税率；
DE
：被评估单位的目标资本结构。
根据被评估单位的业务特点，通过CapitalIQ数据库查询了可比公司于评估基准日的β和D/E值，具体数据见下表：
u
| 序号 | 股票代码 | 公司简称 | βu值 | D/E |
| 序号 1 2 3 4 | 股票代码 | 公司简称 | βu值 | D/E |
| WBAG:ANDR | AndritzAG | 0.93 | 0.09 | |
| BIT:ESAU | EsautomotionS.p.A. | 0.56 | 0.09 | |
| BIT:ILP | ILPRAS.p.A. | 0.44 | 0.55 | |
| SWX:INRN | InterrollHoldingAG | 1.09 | - | |
| 0.75 | 0.18 |
β ? ?1 ? ?1 ?t??DE??β
L U
=0.85
3）市场风险溢价的确定
市场风险溢价是市场投资报酬率与无风险报酬率之差。根据Kroll咨询历史长期数据（1926年至2024年）库中的市场风险溢价数据，确定了本次评估选用的市场风险溢价为7.31%。
4）企业特定风险调整系数的确定
企业特定风险调整系数在分析公司的经营风险、市场风险、管理风险以及财务风险等方面风险及对策的基础上综合确定。结合被评估单位业务规模、历史经营业绩、行业地位、经营能力、竞争能力、内部控制等情形对企业风险的影响。
经了解，公司处于稳定期，经营风险、市场风险、管理风险以及财务风险较小，经综合判断，确定Fosber集团的企业特定风险调整系数为3.00%。
5）预测期折现率的确定
①计算权益资本成本
将上述确定的参数代入权益资本成本计算公式，计算得出被评估单位的权益资本成本。
K ?R ?β?MRP ?R
e f c
=13.49%
②计算加权平均资本成本
通过查阅欧洲中央银行公开披露的相关数据，评估基准日意大利银行贷款利率为4.26%，将上述确定的参数代入加权平均资本成本计算公式，计算得出被评估单位的加权平均资本成本。
E D
=13.49%
②计算加权平均资本成本
通过查阅欧洲中央银行公开披露的相关数据，评估基准日意大利银行贷款利率为4.26%，将上述确定的参数代入加权平均资本成本计算公式，计算得出被评估单位的加权平均资本成本。
E D
WACC ?K ? ?K ? ?1 ?t? ?
e d
D ?E D ?E
=11.87%
Fosber
综上，本次对 集团收益法评估采用的折现率中各项参数均有数据支
撑，计算依据充分，具有合理性。
3、预测期与报告期数据是否存在较大差异的分析
（1）毛利率
报告期Fosber集团毛利率在24.05%至31.63%之间，平均毛利率28.24%。
预测期毛利率在29.03%至29.98%之间，平均毛利率29.56%，预测期，Fosber29.03% 29.98%
集团毛利率在 至 之间，与历史水平相当，不存在较大差异。
（2）期间费用率差异比较
报告期内，销售费用率平均约为2.99%、管理费用率平均为6.54%，研发费用率平均约为1.04%。
预测期内，平均销售费用率约为2.95%、平均管理费用率为5.74%，平均研发费用率约为0.86%。期间费用率与历史费率相当，不存在较大差异。
（3）净利润率差异比较
单位：万欧元
| 项目 营业收入 息前扣非 注 净利润 息前扣非 | 报告期 | 预测期 | |||||||
| 2023年 | 2024年 | 2025年 1-6月 | 2025年 7-12月 | 2026年 | 2027年 | 2028年 | 2029年 | 稳定期 | |
| 38,168.33 | 38,513.67 | 15,399.62 | 24,350.00 | 42,130.00 | 45,490.00 | 49,130.00 | 52,070.00 | 52,070.00 | |
| 4,040.40 | 5,429.03 | 2,722.44 | 3,474.23 | 5,635.11 | 6,390.74 | 7,260.47 | 7,715.09 | 7,553.84 | |
| 10.59% | 14.10% | 17.68% | 14.27% | 13.38% | 14.05% | 14.78% | 14.82% | 14.51% | |
| 项目 净利润率 | 报告期 | 预测期 | |||||||
| 2023年 | 2024年 | 2025年 1-6月 | 2025年 7-12月 | 2026年 | 2027年 | 2028年 | 2029年 | 稳定期 | |
报告期内，Fosber集团的平均净利润率为14.12%，预测期净利润率在13.38%至14.82%之间，平均净利润率为14.30%，不存在较大差异。
（二）Fosber亚洲
1、收益法的评估增值率
评估基准日，Fosber亚洲股东全部权益价值为99,391.00万元，评估增值83,436.78万元，增值率为522.98%。
2、评估重要估值参数的预测依据、合理性
（1）营业收入
Fosber亚洲报告期营业收入与预测期营业收入情况如下：
单位：亿元
| 项目 营业收入 复合增长率 | 报告期 | 预测期 | |||||||
| 2023年 | 2024年 | 2025年 1-6月 | 2025年 7-12月 | 2026 年 | 2027 年 | 2028 年 | 2029 年 | 2030 年 | |
| 3.89 | 3.11 | 2.32 | 2.38 | 5.45 | 5.99 | 6.53 | 7.31 | 8.04 | |
| 9.91% | 10.18% |
根据BCG行业报告对全球各地区高端瓦楞机市场分析，高端市场中，中国及新兴市场将实现两位数增长。2024年至2029年，中国地区复合增长率预测约为14%，新兴市场（东南亚、印度和非洲等）复合增长率预测约为12%。受益于产能扩张及下游客户“设备更新”需求增长，预测期Fosber亚洲收入规模呈现稳步增长态势，复合增长率为10.18%与历史数据和行业预测增速水平接近。
因此，营业收入预测具有合理性。
（2）毛利率
报告期内，Fosber亚洲营业收入、营业成本和毛利率的情况如下：
单位：万元
| 项目 营业收入 营业成本 毛利率 | 2023年 | 2024年 | 2025年1-6月 | 平均毛利率 |
| 38,923.36 | 31,092.16 | 23,201.26 | - | |
| 25,935.85 | 19,680.61 | 15,346.74 | - | |
| 33.37% | 36.70% | 33.85% | 34.64% |
单位：万元
| 项目 营业收入 营业成本 毛利率 | 预测期 | |||||
| 2025年 7-12月 | 2026年 | 2027年 | 2028年 | 2029年 | 2030年 | |
| 23,823.09 | 54,536.59 | 59,884.52 | 65,277.46 | 73,116.48 | 80,374.52 | |
| 15,713.60 | 36,214.98 | 39,731.15 | 43,301.91 | 48,476.24 | 53,325.20 | |
| 34.04% | 33.60% | 33.65% | 33.66% | 33.70% | 33.65% |
（3）期间费用的预测
1）期间费用预测依据
报告期内，Fosber亚洲的期间费用及费用率情况如下：
单位：万元
| 项目 销售费用 销售费用率 管理费用 管理费用率 研发费用 研发费用率 | 2023年 | 2024年 | 2025年1-6月 | 平均费率 |
| 3,211.89 | 3,193.40 | 1,790.07 | - | |
| 8.25% | 10.27% | 7.72% | 8.75% | |
| 1,007.02 | 1,023.94 | 953.46 | - | |
| 2.59% | 3.29% | 4.11% | 3.33% | |
| 1,658.79 | 1,135.43 | 712.11 | - | |
| 4.26% | 3.65% | 3.07% | 3.66% |
单位：万元
| 项目 销售费用 销售费用率 管理费用 管理费用率 研发费用 研发费用率 | 预测期 | ||||||
| 2025年 7-12月 | 2026年 | 2027年 | 2028年 | 2029年 | 2030年 | 平均费率 | |
| 1,682.60 | 4,300.47 | 4,763.79 | 5,248.81 | 5,847.48 | 6,430.81 | - | |
| 7.06% | 7.89% | 7.95% | 8.04% | 8.00% | 8.00% | 7.82% | |
| 962.31 | 2,161.46 | 2,367.09 | 2,594.33 | 2,844.50 | 3,096.53 | - | |
| 4.04% | 3.96% | 3.95% | 3.97% | 3.89% | 3.85% | 3.95% | |
| 839.26 | 1,721.99 | 1,959.66 | 2,200.55 | 2,475.14 | 2,754.44 | - | |
| 3.52% | 3.16% | 3.27% | 3.37% | 3.39% | 3.43% | 3.36% |
报告期内，Fosber亚洲销售费用率约为8.75%、管理费用率为3.33%，研发费用率约为3.66%。预测期，期间费用率与历史费率相当，期间费用预测具有合理性。
（4）折现率
1）无风险收益率的确定
国债收益率通常被认为是无风险的，因为持有该债权到期不能兑付的风险很小，可以忽略不计。根据同花顺查询信息，10年期以上国债在评估基准日的到期年收益率为1.91%，本评估报告以1.91%作为无风险收益率。
2）权益系统风险系数的确定
被评估单位的权益系统风险系数计算公式如下：
β ? ?1 ? ?1 ?t??DE??β
L U
式中：
β
L
：有财务杠杆的权益的系统风险系数；
β
U
：无财务杠杆的权益的系统风险系数；
t
：被评估单位的所得税税率；
DE
：被评估单位的目标资本结构。
经计算，Fosber亚洲风险系数βL为1.1035。
3）市场风险溢价的确定
根据中评协发布的《资产评估专家指引第12号—收益法评估企业价值中折现率的测算》，选择以沪深300全收益指数为基础，通过计算年化收益率来确定市场期望报酬率；无风险利率通过查询剩余期限为10年以上国债的到期收益率（复利）平均值确定，市场期望报酬率减无风险利率得出市场风险溢价为7.50%。
4）企业特定风险调整系数的确定
企业特定风险调整系数指的是企业相对于同行业企业的特定风险，影响因素主要有：企业所处经营阶段、业务模式、历史经营情况、财务风险、管理人员能力及内部管理控制机制、核心竞争力、产品缺少多样化、对大客户的依赖程度、对关键供应商的依赖程度。综合考虑上述因素，Fosber亚洲的个别风险报酬率确定为3.00%。
5）预测期折现率的确定
（1）计算权益资本成本
将上述确定的参数代入权益资本成本计算公式，计算得出被评估单位的权益资本成本。
K ?R ?β?MRP ?R
e f c
=13.19%
（2）计算加权平均资本成本
债权期望报酬率一般可以全国银行间同业拆借中心公布的贷款市场报价利率（LPR）为基础调整得出，本次选取基准日五年期LPR计算加权平均资本成本，即债权期望报酬率为3.5%，将上述确定的参数代入加权平均资本成本计算公式，计算得出被评估单位的加权平均资本成本。
E D
WACC ?K ? ?K ? ?1 ?t? ?
e d
D ?E D ?E
=11.23%
折现率中各项参数来源有数据支撑，计算依据充分，折现率测算是合理的。
3、预测期与报告期数据是否存在较大差异的分析
（1）毛利率
报告期，Fosber亚洲平均毛利率约为34.64%。预测期，Fosber亚洲的毛利率在33.60%-34.04%之间，与历史水平相当，毛利率不存在较大差异。
（2）期间费用率
报告期内，Fosber亚洲平均销售费用率为8.75%；管理费用率平均为3.33%，研发费用率平均为3.66%。预测期内，平均销售费用率7.82%，平均管理费用率为3.95%，平均研发费用率为3.36%，与报告期相比，不存在较大差异。
（3）净利润率
单位：万元
| 项目 营业收入 息前扣非 净利润 息前扣非 净利润率 | 报告期 | 预测期 | |||||||
| 2023年 | 2024年 | 2025年 1-6月A | 2025年 7-12月E | 2026年 | 2027年 | 2028年 | 2029年 | 2030年 | |
| 38,923.36 | 31,092.16 | 23,201.26 | 23,823.09 | 54,536.59 | 59,884.52 | 65,277.46 | 73,116.48 | 80,374.52 | |
| 6,008.78 | 5,096.12 | 3,503.12 | 3,769.08 | 8,222.12 | 8,962.70 | 9,656.12 | 10,920.77 | 11,984.57 | |
| 15.44% | 16.39% | 15.10% | 15.82% | 15.08% | 14.97% | 14.79% | 14.94% | 14.91% |
（三）Tiru?a亚洲
1
、收益法的评估增值率
评估基准日，Tiru?a亚洲股东全部权益价值为3,202.00万元，评估增值4,336.82万元，增值率为382.16%。
2、评估重要估值参数的预测依据、合理性
（1）营业收入
Tiru?a亚洲作为瓦楞纸板生产线关键配件瓦楞辊供应商，成立的主要目的是Fosber Tiru?a
与 亚洲形成互补，确保供应链的安全与稳定。未来， 亚洲将在满
足Fosber亚洲瓦线对瓦楞辊压力辊需求的同时，开拓其他客户以及亚洲其他地区市场。
2023年至2024年，Tiru?a亚洲尚未实际生产瓦楞辊，主要以销售配件为主。2024年末公司新厂房投入使用，受限于随核心工艺（喷涂、机加等）机器设备有限影响，产能未得到充分释放，仅试产一对。2025年，随着产线员工熟练度提高后，产能利用率有所提升，且Tiru?a亚洲计划于2026年和2027年新增机器设备，进一步提升产能。
2025年，Tiru?a亚洲营业收入为870.65万元（未经审计），较2024年营业收入261.20万元同比增加233.33%。结合Fosber亚洲的需求（预测期Fosber亚洲收入规模呈现稳步增长态势，复合增长率10.18%）、Tiru?a亚洲自身市场开拓及产能释放预期，Tiru?a亚洲营业收入预测如下：
单位：万元
| 项目 营业收入 复合增长率 | 预测期 | ||||
| 2026 | 2027 | 2028 | 2029 | 2030 | |
| 3,059.78 | 6,486.39 | 8,834.11 | 10,685.22 | 11,588.30 | |
| 39.50% |
（2）毛利率
Tiru?a亚洲系引入Tiru?a集团技术进行本土化。报告期内，Tiru?a亚洲尚处于产能爬坡期，受制于产量较低，固定成本较高等因素，规模效应未能体现，毛利率为负。预测期，Tiru?a亚洲各年度毛利率约36%，主要得益于产量提升带来的规模效应以及国产化供应链带来的成本优势。
经查询，“印刷包装机械”相关上市公司销售毛利率数据如下：
单位：%
| 证券代码 920553.BJ 300521.SZ 301138.SZ 平 | 证券名称 | 2025三季度 | 2024年度 | 2023年度 |
| 凯腾精工 | 31.46 | 34.74 | 37.47 | |
| 爱司凯 | 38.60 | 36.33 | 37.90 | |
| 华研精机 | 37.78 | 38.83 | 36.79 | |
| 35.95 | 35.95 | 36.63 |
Tiru?a亚洲预测期内毛利率水平与同行业毛利率水平接近，随着量产后规模效应释放，毛利率回归行业水平，具有合理性。
（3）期间费用
报告期内，Tiru?a亚洲的期间费用及费用率情况如下：
单位：万元
| 项目 销售费用 销售费用率 管理费用 管理费用率 研发费用 研发费用率 | 2023年 | 2024年 | 2025年1-6月 | 平均费率 |
| 13.87 | 62.47 | 93.76 | - | |
| 6.18% | 23.92% | 22.34% | 17.48% | |
| 136.15 | 296.85 | 168.16 | - | |
| 60.61% | 113.65% | 40.07% | 71.44% | |
| 4.21 | 41.39 | 98.44 | - | |
| 1.88% | 15.85% | 23.45% | 13.73% |
单位：万元
| 项目 销售费用 销售费用率 管理费用 管理费用率 研发费用 研发费用率 | 预测期 | |||||
| 2025年7-12月 | 2026年 | 2027年 | 2028年 | 2029年 | 2030年 | |
| 118.20 | 299.66 | 399.15 | 497.66 | 582.88 | 612.41 | |
| 26.05% | 9.79% | 6.15% | 5.63% | 5.46% | 5.28% | |
| 250.04 | 421.66 | 430.14 | 438.78 | 435.85 | 444.66 | |
| 55.11% | 13.78% | 6.63% | 4.97% | 4.08% | 3.84% | |
| 203.93 | 185.38 | 200.32 | 202.19 | 203.50 | 204.79 | |
| 44.95% | 6.06% | 3.09% | 2.29% | 1.90% | 1.77% |
报告期内， 亚洲销售费用率平均为 、管理费用率平均为
71.44%，研发费用率平均为13.73%。预测期内，随着量产后规模效应释放，公司销售费用率由2025年22.34%逐步降至5.28%，公司管理费用率由2025年40.07%逐步降至3.84%，公司研发费用率由2025年23.45%逐步降至1.77%。
预测期，随着收入增加后的规模效应，Tiru?a亚洲期间费用逐渐降低，具有合理性。
4
（）折现率的合理性
1）无风险收益率的确定
国债收益率通常被认为是无风险的，因为持有该债权到期不能兑付的风险很小，可以忽略不计。根据同花顺所披露的信息，10年期以上国债在评估基准日的到期年收益率为1.91%，本评估报告以1.91%作为无风险收益率。
2）权益系统风险系数的确定
被评估单位的权益系统风险系数计算公式如下：
? ??1??1?t??DE???
L U
式中：
β：有财务杠杆的Beta；
L
β：无财务杠杆的Beta；
U
T：被评估单位的所得税税率；
D/E：被评估单位的目标资本结构。
经计算，Tiru?a亚洲的风险系数β为1.0886。
L
3）市场风险溢价的确定
根据中评协发布的《资产评估专家指引第12号—收益法评估企业价值中折现率的测算》，选择以沪深300全收益指数为基础，通过计算年化收益率来确定市场期望报酬率；无风险利率通过查询剩余期限为10年以上国债的到期收益率（复利）平均值确定，市场期望报酬率减无风险利率得出市场风险溢价为7.50%。
4）企业特定风险调整系数的确定
企业特定风险调整系数指的是企业相对于同行业企业的特定风险，影响因素1 2 3
主要有：（）企业所处经营阶段；（）历史经营状况；（）主要产品所处发展阶段；（4）企业经营业务、产品和地区的分布；（5）公司内部管理及控制机制；（6）管理人员的经验和资历；（7）企业经营规模；（8）对主要客户及供应商的依赖；（9）财务风险；（10）法律、环保等方面的风险。
综合考虑上述因素，Tiru?a亚洲的个别风险报酬率确定为3.4%。
5）预测期折现率的确定
（1）计算权益资本成本
将上述确定的参数代入权益资本成本计算公式，计算得出被评估单位的权益资本成本。
K ?R ? ? ?MRP?R
e f c
＝13.47%
（2）债务资本成本
评估基准日，本次评估以5年期LPR3.5%作为债务资本成本。
（3）计算加权平均资本成本
将上述确定的参数代入加权平均资本成本计算公式，计算得出被评估单位的加权平均资本成本。
E D
? ?
WACC ?K ? ?K ?1?t ?
e d
D ?E D ?E
＝11.39%
3、预测期与报告期数据是否存在较大差异的分析
预测期内，Tiru?a亚洲的营业收入、毛利率、期间费用率与报告期数据存在较大差异，主要系报告期Tiru?a亚洲尚处于产能爬坡阶段导致。预测期内，随着产能不断释放后规模效应体现，营业收入呈现出较大增长，毛利率回归行业水平，期间费用率逐渐下降。因此，Tiru?a亚洲评估预测具有合理性。
三、说明交易标的采用市场法评估的价值比率选取理由，调整因素和流动性折扣的测算过程，并结合交易标的所处行业、市场情况、价值影响因素、资产规模等，说明可比对象的选取是否合理
（一）Fosber集团市场法评估价值比率选取的理由
本次市场法评估采用上市公司比较法，通过比较Fosber集团与可比公司在资产规模状况、盈利能力状况、资产质量状况、债务风险状况、经营增长状况等指标方面的差异，对可比公司截至评估基准日的价值比率进行调整，再考虑流动性折扣后计算得出评估对象股东全部权益价值。
根据资产评估准则及相关材料，价值比率一般可以分为三类，分别为基于盈利基础的价值比率、基于资产基础的价值比率和基于收入基础的价值比率。价值比率选取情况如下：
| 价值比 率分类 盈利价 值比率 资产价 值比率 收入价 值比率 | 权益价 值比率 | 企业整体 价比率 | 是否 选取 | 原因分析 |
| P/E | EV/ EBITDA | 否 | 盈利价值比率依赖企业盈利数据的稳定性与真实 性。Fosber集团作为跨国经营实体，下属企业分 布于全球多国，不同国家适用的税收政策、折旧摊 销存在差异，且各可比公司在所得税率、折旧摊销 政策及资本结构不同，导致净利润指标容易被非经 营性因素影响，出现可比性较差的结果，因此未将 其作为价值比率。 | |
| P/B | EV/ TBVIC | 否 | 资产价值比率依赖会计历史成本计量的账面净资 产为基础，适用于重资产类企业。Fosber集团属 于技术与品牌驱动型高端装备制造企业。其核心竞 争优势源于“Fosber”等品牌溢价、深厚的技术壁 垒、全球服务网络及行业领先地位。这些核心驱动 因素无法在基于历史成本计量的账面净资产中公 允体现，若采用依赖资产因素的P/B比率，将低估 其市场内在价值。 | |
| P/S | EV/S （Sales） | 是 | 收入作为企业稳定且不易受不同国别会计政策影 响的财务指标之一。EV/S不仅能最大程度消除跨 国公司间不同折旧政策及税制的干扰；且在企业短 期盈利受扩张期投入影响时，能更直接地反映 Fosber集团作为全球头部企业的极高市场份额、 业务扩张能力及行业地位，更贴合其成长特性与价 值本质。同时，企业的营业收入是由包含股东权益 与带息债务的全部投资共同创造的，而P/S比率的 分子仅代表股权价值，而采用全投资口径的EV/S， 有助于有效剔除Fosber集团与各家可比公司之间 因财务杠杆不同而带来的干扰，使估值比对更加合 理。 |
从数据可比性、客观性与估值严谨性出发，本次Fosber集团市场法评估选取企业价值/营业收入（EV/S）作为最终的价值比率，具备合理性。
（二）结合交易标的所处行业、市场情况、价值影响因素、资产规模等，说明可比对象的选取是否合理
Fosber集团的主营业务是瓦楞纸板生产线业务，其服务的行业客户主要为欧洲、北美等国家地区的行业大中型厂商，故而本次选取可比公司是结合Fosber集团生产销售产品类型所处行业与服务全球市场基本一致前提下进行。具体选取原则如下：
市场法评估应当选择与评估对象具有可比性的上市公司。确定可比上市公司的选择原则如下：
（1）可比公司具有不少于24个月的一定时间的上市交易历史。
（2）可比公司提供的服务相同或相似，都受到相同经济因素的影响。
（3）可比公司价值影响因素方面相同或者相似。
通过CapitalIQ和市场公开信息查询，有4家上市公司其主营业务与本次评估对象相似，具有可比性，具体如下：
| 公司简称 Esautomotion S.p.A. ILPRAS.p.A. AndritzAG Interroll HoldingAG | 公司代码 | 业务相似性 | 地域市场 |
| BIT:ESAU | 业务具有一定相关性，其主要提供 用于管理一系列机器的数控系统和 软件。 | 在意大利开发、制 造和销售工业自 动化产品和服务。 | |
| BIT:ILP | 提供托盘封口机、填充封口机、热 成型机、热成型填充机、自立袋和 小袋包装机，以及二次包装机械， 具有一定相似性。 | 在全球从事包装 机的设计、生产和 销售。 | |
| WBAG:ANDR | 业务相关性较高；公司通过四个部 门运营：制浆造纸、金属、水电和 环境与能源。制浆造纸部门提供用 于生产纸浆、纸张、纸板和薄纸的 技术、自动化和服务解决方案；用 于发电的锅炉；非织造布技术；人 造板生产系统；以及用于各种废料 的回收、粉碎和能源解决方案。金 属部门提供技术、工厂和数字解决 方案，包括自动化和软件解决方案、 工艺知识和服务。 | 在欧洲、北美、南 美、中国、亚洲、 非洲、澳大利亚及 全球提供工业机 械、设备和服务。 | |
| SWX:INRN | 提供物料搬运解决方案。其提供滚 筒和轮子、滚筒驱动器、鼓式电机、 控制器、电源、纸箱流产品以及轻 型输送机平台和自主移动机器人顶 部模块。业务具有一定相似性。 | 在欧洲、中东、非 洲、美洲和亚太地 区提供物料搬运 解决方案。 |
本次Fosber集团市场法评估所选取的四家欧洲可比公司在业务板块、技术梯队及资产规模维度上与标的公司具备可比性，市场法评估可比对象选取具有合理性。
（三）调整因素和流动性折扣的测算过程
1、调整因素的确定
为客观反映可比上市公司与评估对象在经营特征上的差异，本次评估从五个维度选取核心财务指标，构建调整因素体系，具体如下：
| 维度 资产规模 盈利能力 资产质量 债务风险 经营增长 | 选取指标 | 分析逻辑 |
| 资产总额 | 体现企业规模体量 | |
| 净资产收益率、销售利润率、毛利率 | 强调盈利质量与效率 | |
| 总资产周转率、应收账款周转率、流动资产周转 率 | 反映运营效率 | |
| 资产负债率、已获利息倍数、速动比率、 | 衡量财务结构与偿债能力 | |
| 销售增长率、销售利润增长率、技术投入比率 | 关注成长性与研发投入 |
修正系数=资产规模修正系数×盈利能力修正系数×资产质量修正系数×债务风险修正系数×经营增长修正系数
1）可比上市公司与Fosber集团财务指标数据
截至评估基准日，分别统计可比上市公司与Fosber集团财务指标数据如下：
| 序号 1 2 3 4 | 项目 | Fosber 集团 | BIT: ESAU | BIT: ILP | WBAG: ANDR | SWX: INRN | |
| 资产规模状 况 | 企业规模风险（%） | 3.36 | 0.42 | 1.13 | 77.59 | 6.19 | |
| 盈利能力状 况 | 净资产收益率（%） | 38.59 | 2.82 | 12.22 | 21.36 | 13.06 | |
| 销售利润率（%） | 18.75 | 4.29 | 9.63 | 7.54 | 14.61 | ||
| 毛利率（%） | 30.36 | 16.33 | 44.37 | 49.72 | 63.48 | ||
| 序号 5 6 7 8 9 10 11 12 | 项目 | Fosber 集团 | BIT: ESAU | BIT: ILP | WBAG: ANDR | SWX: INRN | |
| 资产质量状 况 | 总资产周转率（次） | 1.18 | 0.66 | 0.71 | 1.03 | 0.91 | |
| 应收账款周转率（次） | 5.79 | 3.03 | 4.45 | 3.70 | 5.17 | ||
| 流动资产周转率（次） | 1.55 | 0.88 | 0.99 | 1.58 | 1.40 | ||
| 债务风险状 况 | 资产负债率（%） | 55.09 | 27.89 | 66.00 | 72.01 | 20.82 | |
| 已获利息倍数 | 464.69 | 80.13 | 5.52 | 18.39 | 43.42 | ||
| 速动比率（%） | 97.04 | 377.84 | 90.49 | 84.86 | 334.15 | ||
| 经营增长状 况 | 销售增长率（%） | 3.21 | 3.19 | 10.78 | 19.60 | 0.50 | |
| 销售利润增长率（%） | -2.22 | -2.51 | -8.23 | 88.15 | -4.30 |
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